聊聊资产管理：作私募并不容易

看到很多人走上了资产管理，尤其是私募这条路，年底无聊随便聊聊我的理解。

二级市场的资产管理大概可以区分为mutual fund和hedge fund两种生意模式，也就是大家所

谓的公募和私募业务。当然其他还有养老金、委托投资等业务，由于和大家关系不大，略过。

mutual fund也好，hedge fund也好，从业务本来来看，还是偏零售的，虽然其中有相当大比

例的机构资金。但是其业务实质是零售的，即产品是管理人导向的产品。因此管理人对产品和

业务的定位会决定业务。

mutual fund商业逻辑是做规模赚管理费，靠管理费的业务很难说收益如何，因为投资收益和

商业收入没太大关系。这个生意天然就不适合创造业绩。因此规模效应、低成本以及如何有效

获取客户其实一直是最近10年来mutual fund的发展方向。指数基金替代主动管理基金，低费

率基金替代高费率基金是必然的结果，所谓的相对收益也是必然的方向。

hedge fund是个有意思的business，也是很多人想做的，因此多说几句。hedge fund的核心

是业绩报酬。业绩报酬的机制至少决定了以下几方面东西。
1）帮客户赚钱，即绝对收益导向。这对整个投资体系的要求是不一样的，对管理人的要求也

会比较高。
2）由于绝对收益比较符合客户的心理习惯，因此在客户的获取上，关键是业绩，管理人需要

聚焦在投资业绩上。因此，客户的获取交给渠道或者平台，管理费给重资产的渠道平台，业绩

报酬由轻资产的私募来赚。
3）hedge fund比较糟糕的一个问题是，实际上对于整体而言，hedge fund并不创造价值，即

hedge fund的整体业绩还是跑不过便宜的指数基金。但是客户会为此付出额外的业绩报酬，这

个生意由于业绩报酬的额外费用，有其天然缺陷，因此有人说这个生意模式或没落。我个人理

解由于hedge fund迎合了客户心理需求，或者说可能提高了夏普比，有其生存的空间和意义。

虽然我本人并不认为夏普比是应该追求的投资目标，而且我认为长期看基于资产配置的资产管

理会更加有发展空间。
4）对于私募管理人而言，要如何证明其具备了配的上业绩报酬的能力和道德呢？只有通过时

间。从统计角度看，我们甚至都很难看到足够可靠的管理人（也许仅仅只是因为运气），但是

对于稍微专业的投资者而言，还是可以找出少数的可以信任的管理人（不仅仅依靠业绩甄别）

。
5）对于拿业绩报酬的管理人而言，一个非常容易被挑战的问题是，如果你有这个能力，为什

么不自己做，而要管别人的钱呢。很多人有个回答是，这是一个免费的杠杆。那么更进一步说

，为什么要用杠杆呢？是因为自己的钱不够多嘛(自己都没赚到足够钱如何来管别人的钱)，或

者是自己对于杠杆本身并没有信心而是想用客户给的免费的杠杆赌一把（显然会引发道德问题

），或者还有其他很多的回答。我想说的是业绩报酬这个问题还是个道德问题，而非仅仅是投

资能力问题。当然，这个问题并非没有恰当的答案和处理方式，关键在于管理人是否正确地思

考和处理了这个问题。
6）有很多优秀的投资人不选择做私募业务的原因其实也恰恰是基于刚才说的问题。作为管理

人，实质面临的是一个信托责任，勤勉尽责是一个需要做到的事情。但是当你的业绩报酬相对

于自己管理自己资产的收益并足够显著的时候，其实投资人没有经济利益的动力去帮别人管钱

的。如果说业绩报酬足够显著，那么意味着需要足够大的规模，问题是那么大的远超过自身原

有资产规模下，管理人还有这个管理能力嘛？这对绝大多数的管理人又都是致命的问题。
7）我并不是打击各位立志从事hedge fund业务的管理人，虽然期货被各种限制，hedge的策

略也许不那么有效，而hedge fund的业务在中国大有发展空间。只是随便聊聊，让各位对这些

问题有个准备，毕竟这是一个淘汰率更高的行业。

资产管理这个业务并不容易，各种可说的问题也颇多，今天就先随便聊到这里。